联想正让投资者失去“联想”

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文|钱眼君

来源|博望财经

最近,联想又一次站在了风口浪尖。前有回A股申请IPO 的尴尬“一日游”;后有司马南的强烈质疑,联想颇不宁静。那么,站在投资的角度,联想会是一间值得投资人下注的公司吗?

01

“硬件组装厂”联想?

分析联想的情况,我们先从财报入手。表面上看,联想的财务状况并没有想象中那么糟糕。

11月初,联想公布的2021-2022财年第二财季数据显示,截至9月30日联想实现收入1156亿元人民币,同比增长23%,净利润33亿人民币,同比增长65%。其中净利润率录得2.8%(近十年新高)。

另一方面,联想的偿债能力较强。联想2021/22财年上半年现金流净额达到130亿,虽然截止今年9月30日联想账面上有高达37.91亿美元的有息金融负债,但大部分为长期借款,高危短期流动借款占比不过1%左右。而且联想整个有息负债占比也不足10%,债务状况较为乐观。

联想正在让投资者失去“联想”

来源:联想集团2021/22中期报告

总的来说,联想同比去年成绩还是不错的。但细看财报会发现,有一项关键指标不容乐观——毛利率。

截止今年9月30日,联想毛利率录得16.8%,同比上涨1.4%。回看过去,2018/19、2019/20和2020/21财年联想的毛利率分别为14.44%、16.48%和16.08%,和自己比还算发挥稳定,但横向对比后,问题就出来了——联想非但不占优势,反而日渐落后。

在国内,联想和小米销售毛利率差距不大,但小米的进步更明显。2019-2020年,小米毛利率分别为13.9%和14.9%,一直保持增长。

联想正在让投资者失去“联想”

来源:小米集团2020年年报

如果和另一家民族品牌华为比,即便华为最近因为备受打压成绩不及巅峰时期,近三年平均销售毛利率还是维持在37%左右,最高超44%,甩开联想几条街。

若要和国际巨头IBM相比,联想的毛利率可以称之为“被碾压”:IBM 2018至2020财年销售毛利率分别录得46.41%、47.3%和48.32%。

不少人认为,联想集团的毛利率这么低,是因为它就是“电脑硬件组装厂”,借助组装硬件、软件的国际产业链供应链,在“贸工技”路上奔走。比如联想与微软联姻,仰仗微软的Windows 操作系统、Office文字处理系统横行天下。联想的中央处理器CPU 除了英特尔,就是并购来的AMD。英伟达的显卡、西数的硬盘、瑞昱的网卡无不为联想壮威,这些核心部件没有一件是联想原创的,甚至键盘、鼠标也无法独立制造。

可如果将联想单纯作为硬件厂商来评判其未来的投资价值,恐怕投资者会大失所望,因为它硬件业务的天花板隐然已现,想象空间不大。

以PC和移动设备为核心的硬件销售业务,一直是联想最主要的收入来源。联想在年中报中明确指出:2021/22财年上半年毛利率之所以能有所提高,主要得益于个人电脑的平均售价上涨。

不过悲剧的是,联想想实现增收增利一点都不容易。

一方面,联想智能设备产品的销量不断提高,市场份额不断上升。根据IDC 数据显示,公司PC 业务已从中国第一到全球第一,2020 年占据全球24%的市场份额;服务器业务在1Q21 的全球服务器市场厂商排名中与浪潮并列第三,市占率达6.9%。

销量高,可提价空间极其有限,导致利润太过微薄。报告期内联想净利润率为2.8%,即卖出100元的货,连3元的利润都赚不到。

对联想来说,更深层次的挑战是PC市场已然见顶,以及联想对PC业务的高度依赖。

从最新财报来看,联想智能设备业务集团(IDG)上半财年的营收达到300.05亿美元,同比增幅为28%。并且IDG营收占比高达86.22%。对比历史数据来看,过去三个财年智能硬件业务的营收占比分别为88.20%、89.16%和89.58%,一直在缓慢下降,但占比依然极高。从这个角度讲,联想距离摆脱PC依赖还有很长的路要走。

联想正在让投资者失去“联想”

来源:联想集团2021/22中期报告

更不容乐观的是,PC市场的发展瓶颈非常明显。IDC数据显示:2014至2017年,中国PC电脑出货量不断下滑,直到去年才出现反弹。有分析认为,2020年疫情爆发催生了线上办公热潮,客观上推动了PC个人电脑的销量增长。但这波红利显然不会持续太久,此后PC市场恐怕很难一直保持反弹上涨趋势。

显然,联想已经意识到战略转型的迫切程度。在11月18日召开的中国区财报总结会上,联想执行副总裁兼中国区总裁刘军再次提到了联想的两个转型战略:以客户为中心转型,以及向3S方向转型。尤其是智慧产品Smart Device、智能基础设施Smart Infrastructure和智慧服务Smart Service撑起的3S业务,将成为联想如今最主要的发力方向。

02

“高科技” 联想?

3S业务,每个业务都含有“Smart”(智慧,智能),听上去科技含量爆棚。难道我们一不留神,联想要转身成为高科技企业了?

就研发而言,平心而论,联想集团曾是中国民族企业中的骄傲。1984年,中国科学院计算技术研究所11名科研人员从零起步,不断创新,实现了许多重大技术突破,比如成功研制可将英文操作系统翻译成中文的联想式汉卡。相当一段时间里,联想电脑销量一直位居国内市场榜首,也有很多拥有知识产权的先进技术。

但是经过“技工贸”还是“贸工技”大讨论后,“技派”代表倪光南离开联想,“贸派”代表柳传志全面掌舵,逐渐淡化自我技术研发,走向更加利益化的组装制造。曾经担任过联想总工程师的倪光南在2017 年表示,“在某种程度上,联想已经成为生产车间+营销公司的模式”。

当然,联想也在搞研发,只是有点一言难尽。招股书显示,2019 年、2020 年、2021 年,联想集团研发投入分别为102.03 亿元、115.17 亿元以及120.38 亿元,占各期收入的比例分别为2.98%、3.27% 和2.92%。也就是说,联想集团的研发占比平均大概在3%。这个数字,放在整个科创板企业里也是排名倒数。

据wind 数据显示,200家科创板上市公司2017年—2019年研发支出占营业收入的比例依次为8.63%、9.17%、10.26%,同样亦在逐年提升,三年平均数为9.35%。

我们来看和联想差不多同龄、当年走了“技工贸”路子的华为。

联想正在让投资者失去“联想”

来源:华为2020年度报告

2007-2018年这11年期间,华为的研发总投入约为5024亿元,而联想约为609亿元,仅相当于华为2015年一个年度的研发投入。早在2018年华为的研发投入为1015亿元,而联想上个财年的研发投入120亿元已为近十多年年来的最高投入量。

从研发费用率来看,华为坚持每年将10%以上的销售收入投入到研究与开发,近年来更是持续追加研发投入,平均研发支出保持在15%左右,联想呢?2.92%。

更关键的是,双方营收差距也因此不断拉开,从落后到反超,最后发展为鸿沟:

1992年华为的销售额刚刚突破1个亿,彼时联想的销售额达到了17.67亿元。但从2008年华为的营业收入超过联想开始,到2018年仅10年间,华为的营业收入已突破7000亿元大关,成长之快令联想汗颜。

2006年以来,华为的净利润虽然有上下波动(受美国打压影响),但总体仍处于上行通道,到2020年,华为销售收入8914亿元,净利润646亿元。而联想2020年净利润还未超过40亿元,且近年还曾多次出现亏损情况。

诚然,联想和华为作为中国高新技术产业中的标杆企业,在各自的发展历程中,分别实践了“贸工技”和“技工贸”两种发展路线,联想将战略重心定位于不断兼并收购,而华为将战略重心定位于自主技术创新,战略定位的不同导致了双方在研发投入上的明显差异。

结语

联想董事长杨元庆在11月初的财报会上强调,联想一定会践行今年8月份许下的研发投入三年翻倍承诺。“过去三年,联想研发投入年均超过100亿,无论从研发支出、科研团队规模还是专利数上,都远超科创板的要求,绝不存在投入力度不足的问题。”

和过去的自己比,联想在进步。数据显示,过去三个财年的研发投入分别为102.03亿、115.17亿和120.38亿,保持稳定增长。

但和互联网科技企业比,劣势立现。上一财年,联想研发费用率为2.92%。但同期,小米和华为的研发费用率分别为3.78%和15.9%——要知道,小米的研发投入已经是业内出了名的低。

即便杨元庆对联想“研发投入三年翻倍”的承诺很有信心,但研发-产出-销售转化还需要漫长的时间,短期内,“联想是高科技企业”似乎还是很难说服市场,投资人对联想的投资,尚缺乏一个“高增长预期”的想象空间。

有人说,拿互联网企业、拿华为和联想比不公平。但是,投资人可不傻。当前早已不是山寨横行、靠规模打天下的时代。谁有不断更迭、牢牢掌控的核心技术,谁就有未来;谁有未来,钱就投给谁。从这个角度来看,对任何企业都很公平。

联想需要清楚的意识到,现在已经不是研发投入多少的问题,而是加大研发投入还来不来得及的问题。

在未来要发力的3S智慧领域,联想势必要和互联网科技巨头们狭路相逢,技术竞争、人才竞争只会更加激烈。研发投入如果还是犹疑不决“点点水”,新的战略转型必将面临失败,这对联想来说已是生死攸关。

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